Carta de Final de Ano – 2018

Como de costume, gostaria de começar essa carta agradecendo a todos os nossos clientes pelo apoio e confiança e aos nossos colaboradores pelo excelente ano que tivemos. Apesar de todos os desafios em 2018 – talvez o ano mais complicado dos últimos 10 –, a L2 Capital conseguiu crescer e atingir novos patamares. Esse ano abrimos nosso primeiro fundo internacional, o L2 International Opportunities Fund. O objetivo, como o nome mesmo já sugere, é aproveitar oportunidades no mercado para entregar ganhos de capital no médio e longo-prazos. Sempre buscamos ativos que estejam sendo negociados a um valor bem abaixo do seu valor intrínseco (no caso de longs) ou muito acima (para shorts) para fazermos alocações convictas. A grande oportunidade do momento, de acordo com nossos modelos, encontra-se no setor de urânio, no qual temos focado e conduzido um criterioso processo de due diligence. Esperamos retornos estratosféricos com esse investimento e vamos reportar a cada 3 meses para os investidores. Como sempre, vou acertar na minha única previsão para 2019: todos os analistas, economistas e estrategistas errarão as previsões para esse ano que se inicia. No ano passado, os especialistas esperavam um crescimento do PIB brasileiro em 2018 de 2,68% e ele ficará na casa dos 1,4%. O câmbio, que era para ficar em 3,32, encerrou o período perto dos 4.  Não vamos pegar nenhum relatório de banco ou corretora específico, mas de acordo com o Focus, que reúne as medianas das expectativas, para 2019 projeta-se uma inflação de 4,03%, dólar a 3,80 e PIB de 2,55%. Veremos o resultado em um ano. Mais uma vez, conseguimos entregar bons resultados nas carteiras internacionais, nosso foco. A média das carteiras subiu cerca de 8% esse ano – muito aquém do que viemos entregando nos últimos anos, mas ainda assim um resultado muito superior a qualquer outro player do mercado. Sofremos um pouco por causa da nossa exposição ao urânio no final do ano, sobre o qual falaremos mais à frente. No lado brasileiro, tivemos uma eleição importante em 2018 com a vitória do candidato Jair Bolsonaro. Dentre outras propostas, Bolsonaro trouxe um economista de peso para comandar a Fazenda e o mercado está esperando reformas importantes, inclusive a da previdência, que é a de maior importância e urgência. Ficaremos felizes se uma verdadeira reforma da previdência for aprovada e acreditamos que seja de real valia para o país. Sem ela, a relação dívida/PIB vai explodir, gerando sérias repercussões negativas na economia. Claro que estamos animados com o novo governo e com as propostas que estão sendo discutidas, mas acreditamos que o mercado esteja precificando parcialmente essa reforma e achamos prudente esperar um pouco. Houve alguma renovação no Congresso, mas não a ponto de inspirar total confiança na aprovação de medidas essenciais ao reequilíbrio fiscal e retomada do crescimento. Além do mais, o Brasil está inserido em um mundo globalizado e riscos vindos de outros lugares podem nos atingir. Nossa decisão de tirar o pé do acelerador no final do ano passado e começar a pisar levemente no freio se mostrou acertada, e fomos capazes de entregar bons resultados no front internacional. A maior parte dos investimentos feitos esse ano foram concentrados no setor de urânio e, apesar da alta significativa de cerca de 40% no preço da commodity desde as mínimas em 2018, muitas ações nas quais investimos subiram, mas devolveram os ganhos no final do ano, pegando carona no selloff. Como a maior parte das ações que investimos são small caps, vários investidores venderam suas posições no final do ano para poder aproveitar o tax credit. Isso não nos preocupa em...

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Conversa com Druckenmiller – Parte 3 de 3

Nesse terceiro e último artigo, vou escrever sobre como Druckenmiller está vendo os mercados em geral – e, em especial, o Brasil -, o que ele acha da política atualmente e sua influência nos mercados e a dificuldade em se usar ferramentas, outrora excelentes, para se prever os acontecimentos nos mercados. Druckenmiller está bem negativo com relação aos mercados e está com uma posição short em ações correspondente a 25% do seu patrimônio. Lembrando, mais uma vez, que ele pode mudar de opinião rapidamente, encerrar todos os shorts e ainda ficar comprado no mercado. Assim, sua posição atual não nos diz muita coisa, a não ser o que ele pensa naquele momento somente. Interessante saber que ele está bem negativo com o Brasil. Ele tem (ou tinha) uma posição short em reais (R$) e acha que os juros no Brasil vão subir. Ele tampouco está confiante em relação à Argentina (apesar da queda recente) e à África do Sul. Na verdade, Druckenmiller está bem negativo com relação aos mercados emergentes em geral. Ele acha que a esquerda, que dominou o mundo nas últimas décadas, abusou do poder e vai ter uma grande surpresa. Aliás, já estamos vendo isso acontecer em várias partes do mundo, seja em mercados desenvolvidos (Brexit, Trump, eleições na Áustria), em mercados ditos desenvolvidos (Itália) ou emergentes (Macri na Argentina, Bolsonaro no Brasil, etc). Como contraexemplo, gostaria de mencionar o México e a eleição de López-Obrador. Ele tampouco gosta do euro (moeda) e acha que a política não tem tanta importância quanto os mercados acham que tem. Eu particularmente acredito que essa frase é mais verdadeira nos mercados desenvolvidos do que nos emergentes, já que os governos emergentes participam de forma exagerada na economia, a exemplo o Brasil, onde os bancos públicos são responsáveis por mais da metade do crédito, sem mencionar grandes estatais como Petrobras, Eletrobras, etc. Druckenmiller disse que acredita que um dos melhores indicadores para os preços dos ativos é como eles se comportam diante das notícias. Assim, se uma notícia ruim é reportada por uma empresa e o preço das ações não cai ou até mesmo sobe, ele acha que isso significa que grande parte das coisas negativas já foram precificadas pelo mercado e, naquele momento, comprar o ativo seria uma boa. O mesmo vale para o outro lado, na hora da venda, e se uma notícia boa é divulgada e o ativo não sobe ou até mesmo cai, é hora de abandonar o barco, segundo ele. Mas ele ressaltou que isso não vem acontecendo mais e que o mercado de bonds já perdeu o seu poder de previsão. Concordo totalmente com esse argumento, especialmente sabendo que os BCs estão por trás, suportando o mercado em qualquer queda e mantendo os preços artificialmente altos. Druckenmiller acredita que o fim do dinheiro barato e dos QEs (Quantitative Easing – afrouxamento monetário) resolverão parte do problema. Com a queda na liquidez, várias empresas e setores sofrerão. Ele fez questão de mencionar os setores ligados ao mercado imobiliário, como o de construtores e incorporadores. Segundo ele, vamos ver várias bancarrotas. Bom, Druckenmiller falou muito mais do que mencionei aqui, mas esses foram os pontos principais da conversa. Sem dúvida alguma, poder encontrar com personalidades como ele é um privilégio enorme e uma grande oportunidade de crescimento profissional. O aprendizado não...

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Parte 2 de 3: Conversa com Stanley Druckenmiller

Nesse artigo, vou falar um pouco sobre as visões de Druckenmiller sobre o Japão, o mercado de bonds, como aproveitar a oportunidade (se você é um profissional, claro) sobre um possível crash e sobre a “nova economia”. Druckenmiller falou sobre um investimento que fez há muitos anos no Japão, quando comprou títulos da dívida japonesa quando esses pagavam 7% a.a., vendendo-os a seguir com um bom lucro. Algum tempo depois, ele viu que esses títulos estavam sendo negociados a 2,5% a.a. e resolveu vendê-los a descoberto – esse foi, segundo ele, o seu primeiro erro que custou US$1 bilhão (os outros foram mais “baratos”). Ele não entende bem como o Japão funciona, então não negocia mais por lá, embora goste das ações nesse país. Realmente existem ações baratas no Japão, eu mesmo investia lá há pouco tempo e tive um bom retorno – foi, sem dúvida, uma boa experiência. Druckenmiller disse que acredita que estamos num bear market para os bonds no mundo inteiro. Ele está shorteando muitos bonds de empresas, mas não bonds do governo. Ele recomendou que, quem quisesse shortear esse mercado, fizesse da mesma forma – além do risco de crédito dos emissores fazer com que os spreads aumentem (atualmente estão bem baixos), o investidor também se livraria do risco de impressão de dinheiro por parte dos governos, o que impactaria na tese de investimento. Druckenmiller acha que os yields dos títulos de dívida devam subir nos próximos 10 anos e que eles deveriam ser negociados a taxas acima do crescimento do PIB nominal (atualmente estão abaixo do PIB real). Ele comparou as altas no mercado de juros ao jogo de Jenga – você nunca sabe qual será a peça que vai tirar que vai desmontar o jogo, mas eventualmente alguma vai. Da mesma forma, não sabemos qual será o aumento de juros que vai estourar a bolha que estamos vivendo, mas esse crash virá. Como eu venho dizendo há um tempo, agora é hora de se proteger, não de correr atrás de retornos pequenos com riscos altos – especialmente no mercado de renda fixa (bonds). Por definição, quando os preços estão altos, os retornos são baixos – e vice-versa. Lembrando que eu não olho para risco como volatilidade e sim como a possibilidade de se perder dinheiro. Druckenmiller acha que, se essa tese se realizar, o preço do ouro deverá subir de forma substancial, já que os BCs serão obrigados a intervir nos mercados para evitar uma catástrofe e imprimirão mais dinheiro. Como eu sempre falo, a única coisa que os BCs sabem fazer é isso, ou, se preferirem, para quem tem um martelo, todo problema é um prego. Nesse contexto, haveria uma desvalorização do dinheiro e, consequentemente, uma valorização dos ativos reais, sendo o ouro um grande beneficiário. Aliás, essa é a tese pregada por vários gold bugs (amantes do ouro). Ela se materializou por muitos anos, fazendo o ouro subir de cerca de US$200/onça para quase US$2.000/onça em 2011. Desde então, o ouro está um pouco “largado” pelo mercado, mas isso pode mudar rapidamente. Apesar disso, ele está bastante aberto ao que pode acontecer nos mercados. Segundo ele, não houve período como esse na história, então não há como olhar para trás e tentar entender e prever o que acontecerá dessa vez. Só um adendo à conversa, Ray Dalio, fundador e CIO da Bridgewater, gestora do maior Hedge Fund do mundo, acredita que o que estamos vivenciando hoje é similar ao que aconteceu em 1937, 8 anos após o crash de 1929. Ele acredita bastante na “nova economia” e está apostando nela contra...

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Carta de Final de Ano – 2017

Chegamos a mais um final de ano e gostaríamos, em primeiro lugar, de agradecer nossos clientes, colaboradores e funcionários. Foi um ano espetacular e riquíssimo em experiências e rentabilidade. Nossa previsão de sempre se mostrou verdadeira mais uma vez. Então, para não falhar, vamos repeti-la esse ano: todos os analistas, economistas e estrategistas vão errar as previsões para 2018! Essa nunca falha!!! No ano passado, a previsão para 2017 era de um dólar na casa dos 3,50, inflação dentro da meta e juros de dois dígitos. E o que tivemos? Dólar na casa dos 3,30, inflação muito abaixo do limite inferior da meta e a menor taxa de juros da era Real. Não vamos pegar nenhum relatório de um banco ou corretora específico, mas de acordo com o Focus, para 2018 espera-se uma inflação de 3,96%, dólar a 3,32 e PIB de 2,68%. Veremos o resultado em um ano… Do lado que realmente importa, mais um ano termina e mais uma vez temos uma das melhores rentabilidades nos mercados globais. Nossas carteiras no exterior subiram quase 20% em 2017. Sem dúvida, uma grande realização, especialmente se consideramos a composição das carteiras, que têm em média 40% dos ativos em cash e com pouco risco. O mercado brasileiro está focado em dois temas: reforma da previdência e eleições. Achamos as preocupações demasiado sérias para o momento. A primeira, a reforma da previdência, não será de fato uma reforma e sim um pequeno ajuste na idade mínima para aposentadoria. Ainda que passe, pouco impacto deve ter no curto prazo com relação ao que realmente preocupa, o índice Endividamento/PIB. Com relação a segunda delas, as eleições, também temos uma visão fora da curva: apesar da candidatura Lula ainda estar aberta (julgamento em janeiro de 2018), ainda é cedo para saber quem serão mesmo os candidatos. E, pior ainda, na nossa opinião, não interessa quem ganhe, afinal o país ainda terá um Congresso similar ao que está aí, com pouquíssima renovação, sobretudo dos caciques. Achamos que ainda existem riscos vindos de fora que podem afetar o país. Assim, apesar do desempenho estelar do nosso fundo multimercado em dezembro (quase 300% do CDI) e da boa rentabilidade das carteiras de renda fixa (acima de 150% do CDI no ano), estamos não só tirando o pé do acelerador, como já mencionamos há alguns meses, mas também pisando levemente no freio. Diminuímos substancialmente o risco nos portfolios, alocando a maior parte em LFTs. Achamos prudente sermos medrosos quando o mercado inteiro está confiante, em meio a previsões para a Bolsa em 2018 variando de 90.000 até 150.000 pontos. Como disse certa vez Warren Buffett, devemos ser medrosos quando os outros estão confiantes e confiantes quando estão medrosos. Continuamos a focar nossas energias no mercado externo, onde vemos as melhores oportunidades. Além da segurança jurídica, da moeda forte, das inúmeras possibilidades de investimento (o Brasil representa somente 1% do mercado financeiro global), do Plano B, há ainda a possibilidade de repatriação de recursos nos EUA num montante superior a US$400 bilhões, o que poderá fortalecer o dólar. Os temas que vamos acompanhar no ano que começa serão bem simples: potencial de alta para o gás natural, o urânio, o mercado russo (contrarian) e a platina. De novo, somos focados em valor e gostamos de investir em temas simples, que entendemos e que possuem um alto potencial de valorização. Como de costume, estamos muito confiantes no investimento em ouro, especialmente em tempos turbulentos como os que estamos vivendo. Bolhas para todos os lados ou, como dizemos, a bolha de tudo. Bitcoin batendo novos recordes, quadros sendo vendidos a...

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Entrevista ao Diário do Comércio – BH: Pouco volátil, ouro continua atrativo

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Entrevista ao Cenário Econômico

Entrevista concedida ao programa Cenário Econômico na TV Brasil na sede da Bolsa de Valores de São Paulo, em que falo sobre a bolha generalizada nos ativos mundiais: http://www.info4.com.br/ver/exibir.html?Yw=MTU3OQ&YQ=MTU3OQ&bQ=MTY2Mzc1NA&bA=MTY2Mzc1NA&b3JpZ2Vt=cGNvbnRybw&bm9tZQ=KEF1dG8pIFRWIE5vdO1jaWFz 

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