Carvão mineral – a oportunidade da vez

ESG é a sigla que significa Environmental, Social and Governance (meio ambiente, social e governança). Essa é a nova moda no mundo dos investimentos. Como toda moda, está crescendo e atraindo adeptos. Semana passada, Larry Fink, fundador da BlackRock, anunciou que a gigante gestora americana passará a focar mais em investimentos “sustentáveis” e está se desfazendo das posições ligadas a carvão. Segundo Fink, a BlackRock não mais investirá em empresas que tenham uma parcela superior a 25% de sua receita advinda do carvão. Fink, obviamente uma pessoa muito inteligente e bem conectada, já está sentindo a mudança que deve acontecer nos próximos anos e está se antecipando a ela. Não vou entrar nos detalhes sobre os méritos da questão do aquecimento global, mas quando uma gestora que controla mais de US$7 trilhões em investimentos anuncia que está efetuando uma mudança como essa, temos que prestar atenção. Essa semana em Davos, Suíça, a elite mundial se reúne para discutir o que fazer com relação ao aquecimento global. Mais de 1.500 jatinhos passam pelo aeroporto da cidade – imagino que sejam movidos a hidrogênio, que não polui, claro. Mas eu divago. O meu ponto aqui é que haverá uma pressão forte nas grandes gestoras e em outras empresas para que elas se desfaçam de posições consideradas poluentes. Gás natural e LPG não estão entre elas, embora também sejam poluentes. Alguém vai ter que começar a perguntar o porquê disso. Eu poderia até ser um pouco cínico e especular que empresas grandes, como a francesa Total, por exemplo, estariam forçando esse tipo de movimento, já que o gás é o maior vetor de crescimento da companhia, é mais fácil ter reservas expandidas, tem produção mais rápida, é mais barato e, consequentemente, mais lucrativo – mas não vou fazer isso.  O que realmente nos interessa é buscar oportunidades e acredito que várias aparecerão nos próximos meses, especialmente no setor de carvão mineral. O consumo da commodity cresceu 1,4% no ano passado, ainda é muito importante para o mundo e, apesar da queda esperada no futuro, não vejo o desaparecimento desse setor nos próximos anos.  China e Índia, responsáveis por grande parte do crescimento mundial e, por conseguinte, pela maior demanda por energia, têm o carvão como maior fonte energética, tal como pode ser visto no gráfico abaixo. Não há como mudar isso rapidamente, embora ambos estejam investindo pesadamente em fontes limpas, como a energia nuclear. Fonte: BP Como podemos ver pelo gráfico abaixo, o crescimento do uso de energia é algo que vem ocorrendo com uma incrível regularidade, o que torna razoavelmente fácil modelar o crescimento esperado para os próximos anos. Fonte: BP Os EUA possuem as maiores reservas provadas (dados de 2018), responsáveis por praticamente 24% do carvão no mundo. Como é mais fácil encontrar barganhas nos EUA e lá a legislação é mais séria (já contatei empresas da Mongólia, da China e de outros lugares e as conversas não foram adiante), é lá mesmo que vou buscar. A situação nos EUA, por sinal, parece ideal para um caçador de barganhas. Há poucos meses, a Murray Energy, maior mineradora de carvão do país, entrou com um pedido de falência. A reputação do setor está em baixa e estão sofrendo uma competição acirrada do gás natural, que está sobrando. Greta Thunberg, Larry Fink e outros falarão em Davos sobre o problema, piorando a percepção da opinião pública com relação ao carvão. Pois em um cenário assim, vale a pena buscar oportunidades. E é justamente o que estou fazendo. Por ora, não vou citar o nome da empresa, porque ainda não montei uma posição...

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Escassez e abundância

Semana passada conversei com Mark Gordon, CIO do Ascent Oil Fund, um fundo de investimentos focado no setor de energia, mais especificamente, petróleo, no podcast da L2 Capital (episódio disponível aqui). A conversa foi excelente, muito educativa e uma parte, que Mark defende, foi marcante para mim: a influência da mudança do sentimento do mercado, de abundância para escassez. Mark salienta que o mercado passa por períodos em que o sentimento é de escassez de petróleo e qualquer notícia torna-se relevante para fazer o preço subir. Da mesma forma, quando o sentimento é de abundância, como é agora, há pouco investimento no setor, o que gera um déficit futuro e fomenta o próximo bull market. Estive pensando sobre esse conceito de escassez e abundância e acredito que podemos traçar o mesmo paralelo para várias commodities (ou para a maior parte das coisas), começando pelo urânio. Há no momento um sentimento de abundância no mercado que já perdura há anos. Uma parte desse sentimento se deve à parte do ciclo que estamos vivenciando no momento. As utilities, acostumadas a pagar menos pelo urânio hoje do que pagaram ontem, sofrem de um viés comportamental conhecido como “recency bias” e acreditam que esse movimento é duradouro e sustentável. Assim, como na visão delas existe um excesso de  urânio no  mercado, ainda  que os números mostrem exatamente o contrário, elas se tornam cada vez mais complacentes e adiam as compras por contrato, preferindo usar o mercado spot (à vista) e traders para suprir suas necessidades mais imediatas (até 2 anos). Com isso, o preço do urânio, que ainda está na casa dos US$25/libra, não dá nenhum incentivo a mineradoras para desenvolver novos projetos ou mesmo aumentar a produção. Na verdade, esse nível de preço sequer encoraja a continuidade da produção existente, de sorte que várias empresas já optaram por fechar minas, inclusive a de McArthur River, a maior e mais concentrada do mundo, por exemplo. Além de reduzir a capacidade atual, isso faz com que, quando a retomada aconteça, e acredito piamente que ela vá acontecer num futuro próximo, o preço do urânio possa sofrer um overshooting. A demanda já é maior que a oferta há dois anos consecutivos e é certo que também será em 2020. Aliás, é certo que a demanda será maior que a oferta por muito mais tempo, já que não se retoma a atividade de uma mina parada em menos de dois anos e para começar um projeto de mineração desde o começo, leva-se pelo menos uns 8-10 anos. Obviamente, para isso acontecer, o preço do metal deve estar bem acima de onde está hoje, para prover incentivo suficiente às mineradoras. Assim, a hora de se investir é quando há um sentimento de abundância no mercado e os compradores estão complacentes, achando que o passado recente se repetirá no futuro, a despeito dos avisos. Estamos vendo hoje talvez o período na história de maior apelo ao investimento em urânio, com produção em queda, demanda em alta e preços de venda abaixo do custo de produção. Disclaimer: Esse texto reflete a opinião do autor e não constitui uma sugestão, recomendação, indicação e/ou aconselhamento de investimento. Nenhuma decisão de investimento deve ser tomada com base nas informações ora apresentadas, cabendo unicamente ao investidor a responsabilidade sobre qualquer decisão que venha a tomar. O autor detém e negocia ativos ligados ao tema abordado em sua carteira proprietária e/ou na de clientes sob sua gestão...

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A inflação está morta?

Muita gente acredita que estamos entrando em uma nova era, marcada por uma permanente baixa inflação nos países desenvolvidos. Há poucos meses, a BusinessWeek, famosa revista americana, trouxe na capa o título “Is inflation dead?”. Estudos tentam provar que a impressão desenfreada de dinheiro da última década pelos bancos centrais não causou a inflação, mas, como já disse em um artigo anterior, eu acho essa premissa errada.  Em primeiro lugar, o conceito de inflação é justamente esse: inflar a base monetária, ou seja, imprimir dinheiro. Uma alta nos preços é consequência da inflação. Segundo, a inflação pode aparecer em diferentes lugares, não somente e necessariamente na prateleira do supermercado. Até o momento, o que vimos foi uma alta absurda nos preços das ações, com as bolsas de valores batendo recordes atrás de recordes. Também vimos altas homéricas no mercado de bonds, assim como no imobiliário e no de artes, por exemplo. O que está subindo, por enquanto, é o preço dos ativos – não dos produtos ou dos serviços que compõem as cestas medidas pelos índices estatísticos oficiais. E por que não estamos vendo uma alta nos preços dos itens de supermercado nos EUA? Podemos citar o efeito Amazon, que consegue manter preços baixos por mais tempo, e a importação de produtos oriundos de países menos desenvolvidos, cujos custos de produção são menores. Mas há ainda uma terceira causa que passa despercebida pela maioria das pessoas: as baixas taxas de juros, além de fazer com que as pessoas poupem mais, também incentivam os maus investimentos. Investimentos em empresas que não dão lucro, nem tem a menor chance, perspectiva ou pretensão de dar lucro, vêm ajudando a reduzir a inflação. O exemplo mais notório dentre os vários existentes, para mim, é a Uber. A companhia dá prejuízo atrás de prejuízo, mas sua receita cresce anualmente. Eu mesmo sou usuário e pago menos pelo serviço da Uber do que pagaria por um táxi. A diferença é paga pelo investidor, que subsidia a mim e vários outros usuários.  Empresas “investidas” por gigantes do setor de private equity ou venture capital, como o SoftBank, recebem aportes milionários, às vezes bilionários, para vender R$1 por R$0,50. É óbvio que elas venderão mais, crescerão suas receitas e ficarão famosas – mas é óbvio também que não existirá lucro num futuro próximo, tampouco longínquo. Aliás, essas “empresas do tipo pirâmide” estão competindo com negócios de verdade e fazendo a vida deles mais difícil – afinal, elas têm dinheiro de sobra para subsidiar os usuários. Nesse cenário, a disputa passa a ser travada entre empresas dispostas a dar cada vez mais incentivos para atrair clientes, algo que descrevem como CAC, Custo de Aquisição de Clientes, para justificar gastos desproporcionais com promoções, descontos e presentes. Como as taxas de juros estão muito baixas e, em alguns casos, até negativas, os investidores jogam dinheiro nos fundos de private equity/venture capital que, em seguida, “investem” em negócios que estão crescendo (sem lucro). A falta do lucro é até uma grande vantagem para elas. Se dessem lucro, seriam avaliadas por um múltiplo qualquer – não dando lucro, elas são avaliadas por algum índice criativo, como eyeballs, usuários, ou algo assim, fazendo com que os aportes não pareçam tão absurdos. Derradeiramente essa onda de taxa de juros negativa deve chegar ao fim, trazendo o estouro da bolha dos fundos de private equity e venture capital. Com a falta de dinheiro no setor, as empresas investidas, que não dão lucro, sofrerão as consequências, já que sem aumentos constantes e sucessivos de capital, elas não conseguem se manter. O prenúncio do que pode acontecer...

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History does not repeat, but it does rhyme

In 2000, one of the biggest discoveries in the oil sector was made, the Kashagan field in Kazakhstan. This discovery is considered the largest in over 30 years, as the field has estimated reserves of 13 billion barrels of oil. Following this discovery, several industry consultants believed the world would be flooded with cheap and plentiful oil from Kazakhstan, and OPEC members reduced CAPEX substantially in their fields. For sure, if a big producer were to step in and make prices go down, it makes no sense to invest to increase production. Unfortunately, this field only started to produce in late 2013, many years after those expert’s estimates. Technical and operational difficulties caused a much longer delay than many thought possible. The lack of investments in CAPEX was one of the causes that contributed to the rise in oil prices between 2005 and 2008. I always hear people say that they are going to renovate their houses and expect to complete the work in X amount of time and have a budget of $Y. In the end, the time ends up being 2X longer than forecasted and the actual spending 3$Y or more. This in a residence, which is a controlled environment and people have extensive knowledge of the details of the place. Now imagine a mine. Mines are famous for taking much longer than expected (and also costing way more than forecasted). The example of Cigar Lake is important. Cigar Lake is one of the largest uranium mines in the world and was discovered in 1981. Production start-up was estimated for 2007, then 2008, then 2010, then 2011, 2013 and finally, in 2014, the mine actually started operating – a delay of 7 years! There are no major uranium projects expected to come online in the next few years, but industry consultants are still talking about Arrow and more Kazakh product. As a result, several uranium producers are drastically reducing CAPEX, which will impact production in a few years. Even Kazatomprom is cutting down spending. Today less than 140 million pounds of uranium is produced per year, while more than 190 million pounds is consumed. The situation is unsustainable and we are seeing several consultants discouraging investment in the industry by saying that new mines can come to production very soon and there will be no surprises. We have seen already this movie with oil a few years ago. As the old adage goes, history does not repeat, but it sure...

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