Bolha do absurdo inimaginável

Estamos vivendo em um período sem precedentes na história e a insanidade parece não ter fim – nem consequências. Os bancos centrais mais uma vez ligaram as impressoras de dinheiro a uma velocidade jamais vista e “resgataram” os mercados de um bear market. Como eu gosto de dizer, o Fed tem um mandato duplo: S&P 500 e Dow Jones. Agora, podemos adicionar mais um: o Nasdaq. A bolha inflada pelo Fed no final da década de 90 para não deixar que a Goldman Sachs tivesse um prejuízo com os títulos do México culminou no crash do Nasdaq. Para evitar um pequeno mal-estar no mercado, o banco central americano então inflou outra bolha, dessa vez maior, a dos imóveis. Essa, que quase trouxe abaixo todo o mercado financeiro mundial, foi resgatada pelo Fed por meio de mais outra bolha, a bolha de tudo, que quase estourou em 2018, mas atingiu seu ápice em fevereiro desse ano.  No final de março, parecia claro que o fim estava próximo – até que o Fed apareceu para resgatar os mercados uma vez mais. Como todo viciado que precisa de doses cada vez maiores para continuar seu “barato”, assim é o mercado financeiro, e a autoridade monetária teve que administrar uma dose cavalar para evitar um ajuste que já passou da hora de acontecer. O balanço do Fed, que estava abaixo de US$4 trilhões em fevereiro, disparou para quase US$7 trilhões agora. Vamos ver o custo dessa brincadeira mais pra frente, mas essa nova bolha, a bolha do absurdo inimaginável, vai causar um problema enorme por não haver mais possibilidade de resgate. Não preciso entrar nos detalhes dos piores dados econômicos da história, mas gostaria de mencionar alguns absurdos. Começando pela Hertz, famosa locadora de veículos que declarou falência há alguns dias. Suas ações estão disparando e já subiram mais de 5 vezes na última semana. Ela tem uma dívida de quase US$21 bilhões e um valor bursátil, após essa alta inimaginável, de menos de US$800 milhões.  E é claro que esse problema não respingará na GM e Ford, que venderam bilhões de dólares em carros para a locadora e ainda terão que lidar com um mercado inundado de carros usados liquidados pela Hertz, jogando os preços para baixo. Lembrando que GM está a um pequeno passo de um downgrade que a tornará high yield, enquanto a Ford já está lá.  Mas se fosse somente a Hertz, poderíamos achar outra justificativa. Infelizmente, a insanidade está em todos os lugares. A JC Penney, outrora famosa dona de lojas de departamentos, pediu falência há pouco e viu suas ações dispararem… Também vemos a Chesapeake, famosa empresa do setor de gás natural, cuja falência é iminente, subindo mais de 3x nos últimos dias. Será possível recuperar essas empresas? Talvez, mas o custo para o acionista será brutal, com diluições homéricas, possivelmente acima de 99%. E por que essas ações, juntamente com várias outras, estão disparando? Na minha opinião, existem duas razões: I) parte do dinheiro impresso pelo Fed foi para as pessoas nos EUA, que agora, em alguns casos, tiveram um aumento real de renda e direcionaram grande parte desses recursos para o mercado acionário – basta ver o número de contas abertas no Robin Hood nos últimos 3 meses; II) a put do Fed, que aparentemente não deixa os mercados caírem, está causando um moral hazard sem proporções. Observamos com cautela a volta do otimismo e vários analistas justificando as recentes altas, ou pelo menos tentando, o que me sugere que o otimismo está de volta e os riscos saíram pela janela. Grandes gestores como Carl Icahn e Warren Buffett não compraram nada...

read more

Crash time

Já escrevi bastante sobre o momento pelo qual estamos passando e a experiência vale muito nessas horas; afinal, esse é o terceiro crash que presencio (2000, 2008 e 2020). Quem lê esse blog e me acompanha não está surpreso com o que estamos vivenciando. A única surpresa é a velocidade com a qual as coisas estão acontecendo e, claro, não há como prever com exatidão o momento em que essas coisas vão ocorrer nem o gatilho que dispararia esse movimento. Mas eu já avisei em vários posts, blogs, podcasts e conversas pela TV sobre o crash, dizendo que teríamos saudades de 2008 quando ele acontecesse. Agora, vários “gurus”, profetas do acontecido, que não viram esse momento chegar vão nos explicar como sair dele. Pois vou dar minha contribuição aqui. Em primeiro lugar, nenhum dos problemas que o mundo tinha em 2000 ou 2008 foi resolvido. Muito pelo contrário, eles foram aumentados e agora apresentam um risco ainda maior para os mercados. No final da década de 90, para evitar que o mercado passasse por uma pequena desaceleração causada por especulações, Alan Greenspan, então presidente do Fed, decidiu reduzir a taxa de juros. Isso alimentou um novo setor que estava crescendo bastante – as empresas de tecnologia ligadas à internet. Com baixas taxas de juros, o custo de oportunidade diminuiu e investir em empresas que não dão lucro, mas que têm potencial para isso (de acordo com o PowerPoint), tornou-se extremamente interessante. E foi isso que os investidores fizeram, impulsionados pelas taxas de juros artificiais. Houve uma enorme má alocação de recursos (Malinvestment) que culminou com o crash de 2000. E o que o Fed fez para conter um problema que agora não era de especuladores somente, mas também de um setor (empresas de tecnologia)? Ele fez a única coisa que ele sabe fazer: abaixou a taxa de juros novamente, dessa vez para 1%. Para quem só sabe usar martelo, todo problema é um prego, como diria Abraham Maslow. Isso criou uma bolha maior ainda, que atingiu seu ápice em 2008, causando uma destruição bem maior. Vários bancos quebraram, dentre eles os famosos Lehman Brothers e Bear Stearns, além de dezenas de milhares de empresas pelo mundo afora. Agora, um problema que era de alguns poucos especuladores se tornou um problema de um setor, o das empresas ligadas ao setor de tecnologia, depois para setores ainda maiores, o imobiliário e bancário, que então se tornou um problema praticamente global.  Mas não se preocupem, o Fed teve uma ideia genial e inédita: resolveu, mais uma vez, abaixar a taxa de juros. Só que dessa vez ele a levou a zero e a manteve lá por vários anos, além de aumentar seu balanço com as medidas QE1, QE2, Operação Twist e QE3, que são eufemismos para a impressão de trilhões de dólares. O problema agora foi magnificado. Se a última bolha criada pelo Fed quase levou o mundo todo à bancarrota, imagina o que essa não fará? Algumas vozes solitárias e eu avisamos o que estava por vir, mas poucas pessoas resolveram ouvir. O problema que estamos tendo hoje é muito sério e é preciso ter cautela. Já vi vários investidores correndo para comprar mais ações enquanto elas caiam, ao ponto de esgotarem o próprio caixa – afinal, BTD (buy the dip, ou compre as quedas) foi o movimento que funcionou nos últimos anos. Não havia controle de risco ou seleção de ativos. Está havendo uma liquidação de ativos como nunca e a correlação deles está indo para +1, mesmo para ativos histórica e fundamentalmente negativamente correlacionados entre si. Existem vários hedge...

read more

Uranium and the abundance phase

Australia is one of the best countries in the world. Nice weather, beautiful beaches, and an educated population are all part of the mix down under. But recent events caught my attention in regard to – believe it or not – toilet paper. With the possible impact of the coronavirus, many people decided to stockpile toilet paper, amongst other things, even though the virus does not give you diarrhea. A movement that started out of the blue gained countrywide proportions very quickly. Now supermarkets are running out of toilet paper and as soon as it is re-stocked and hit the shelves, people launch themselves to get it at any cost and even start fights for it. People have enough toilet paper to last for weeks, but they feel like they need to buy some more. They went from a situation of not worrying about this at all, to worrying too much about it. It’s all about sentiment, to me. These swings in psychology can happen very fast and affects the behavior of many people, directly or indirectly. This is happening in a developed country, famous for having one of the nicest and most polite people on earth, which has had no serious crises over the past 26 years. And it is happening in many other places, like Japan, the US and New Zealand too. And why’s that? My hunch is that consumer behavior and anxiety about something new plays an important role. Toilet paper is obviously linked to hygiene, it’s non-perishable, there are not many substitutes and it is very cheap to stockpile. Besides, people feel like they have to react and do something in situations like this. Moreover, when everyone is doing something, we are tempted to follow suit, even though it might not be the best decision. So, why am I saying this? Well, because there is a very similar situation developing in a special commodity that I follow: uranium. Going back to the last bull market in the commodity, which started over 15 years ago, there was no lack of uranium in the world. Actually, there was an overproduction. And yet, the prices went parabolic, from under US$10 to almost US$150 per pound. Yes, I do have a long-bias towards uranium, but the association with what’s happening today in the “toilet paper market” is very telling. Uranium is also easy to stockpile (for utilities, of course), very cheap and has no substitutes. Commodities tend to move through phases, and Mark Gordon named them – or at least he was the first person whom I’ve heard saying that – scarcity and abundance. If you find yourself in a “scarcity phase”, all news is bullish for the commodity and you will need to buy it at any cost. Price really does not matter, what matters is the security of supply. Conversely, if you are in a “abundance phase”, bullish news is downplayed and shrugged off, as you expect prices to remain low and lots of supply to be available. Recency bias at its best! If we go back to 2006, when Cigar Lake was completely flooded, we have an excellent example of what I am saying. At the end of 2005, there was an overproduction of uranium in the world, even not taking into account Cigar Lake, which, by the way, is a huge mine and was supposed to be producing in the next year. On top of that, utilities had close to all-time-high inventories. Despite that, as we were in a “scarcity phase”, prices went up dramatically and utilities couldn’t buy uranium and sign long-term contracts fast...

read more

Carvão mineral – a oportunidade da vez

ESG é a sigla que significa Environmental, Social and Governance (meio ambiente, social e governança). Essa é a nova moda no mundo dos investimentos. Como toda moda, está crescendo e atraindo adeptos. Semana passada, Larry Fink, fundador da BlackRock, anunciou que a gigante gestora americana passará a focar mais em investimentos “sustentáveis” e está se desfazendo das posições ligadas a carvão. Segundo Fink, a BlackRock não mais investirá em empresas que tenham uma parcela superior a 25% de sua receita advinda do carvão. Fink, obviamente uma pessoa muito inteligente e bem conectada, já está sentindo a mudança que deve acontecer nos próximos anos e está se antecipando a ela. Não vou entrar nos detalhes sobre os méritos da questão do aquecimento global, mas quando uma gestora que controla mais de US$7 trilhões em investimentos anuncia que está efetuando uma mudança como essa, temos que prestar atenção. Essa semana em Davos, Suíça, a elite mundial se reúne para discutir o que fazer com relação ao aquecimento global. Mais de 1.500 jatinhos passam pelo aeroporto da cidade – imagino que sejam movidos a hidrogênio, que não polui, claro. Mas eu divago. O meu ponto aqui é que haverá uma pressão forte nas grandes gestoras e em outras empresas para que elas se desfaçam de posições consideradas poluentes. Gás natural e LPG não estão entre elas, embora também sejam poluentes. Alguém vai ter que começar a perguntar o porquê disso. Eu poderia até ser um pouco cínico e especular que empresas grandes, como a francesa Total, por exemplo, estariam forçando esse tipo de movimento, já que o gás é o maior vetor de crescimento da companhia, é mais fácil ter reservas expandidas, tem produção mais rápida, é mais barato e, consequentemente, mais lucrativo – mas não vou fazer isso.  O que realmente nos interessa é buscar oportunidades e acredito que várias aparecerão nos próximos meses, especialmente no setor de carvão mineral. O consumo da commodity cresceu 1,4% no ano passado, ainda é muito importante para o mundo e, apesar da queda esperada no futuro, não vejo o desaparecimento desse setor nos próximos anos.  China e Índia, responsáveis por grande parte do crescimento mundial e, por conseguinte, pela maior demanda por energia, têm o carvão como maior fonte energética, tal como pode ser visto no gráfico abaixo. Não há como mudar isso rapidamente, embora ambos estejam investindo pesadamente em fontes limpas, como a energia nuclear. Fonte: BP Como podemos ver pelo gráfico abaixo, o crescimento do uso de energia é algo que vem ocorrendo com uma incrível regularidade, o que torna razoavelmente fácil modelar o crescimento esperado para os próximos anos. Fonte: BP Os EUA possuem as maiores reservas provadas (dados de 2018), responsáveis por praticamente 24% do carvão no mundo. Como é mais fácil encontrar barganhas nos EUA e lá a legislação é mais séria (já contatei empresas da Mongólia, da China e de outros lugares e as conversas não foram adiante), é lá mesmo que vou buscar. A situação nos EUA, por sinal, parece ideal para um caçador de barganhas. Há poucos meses, a Murray Energy, maior mineradora de carvão do país, entrou com um pedido de falência. A reputação do setor está em baixa e estão sofrendo uma competição acirrada do gás natural, que está sobrando. Greta Thunberg, Larry Fink e outros falarão em Davos sobre o problema, piorando a percepção da opinião pública com relação ao carvão. Pois em um cenário assim, vale a pena buscar oportunidades. E é justamente o que estou fazendo. Por ora, não vou citar o nome da empresa, porque ainda não montei uma posição...

read more

Escassez e abundância

Semana passada conversei com Mark Gordon, CIO do Ascent Oil Fund, um fundo de investimentos focado no setor de energia, mais especificamente, petróleo, no podcast da L2 Capital (episódio disponível aqui). A conversa foi excelente, muito educativa e uma parte, que Mark defende, foi marcante para mim: a influência da mudança do sentimento do mercado, de abundância para escassez. Mark salienta que o mercado passa por períodos em que o sentimento é de escassez de petróleo e qualquer notícia torna-se relevante para fazer o preço subir. Da mesma forma, quando o sentimento é de abundância, como é agora, há pouco investimento no setor, o que gera um déficit futuro e fomenta o próximo bull market. Estive pensando sobre esse conceito de escassez e abundância e acredito que podemos traçar o mesmo paralelo para várias commodities (ou para a maior parte das coisas), começando pelo urânio. Há no momento um sentimento de abundância no mercado que já perdura há anos. Uma parte desse sentimento se deve à parte do ciclo que estamos vivenciando no momento. As utilities, acostumadas a pagar menos pelo urânio hoje do que pagaram ontem, sofrem de um viés comportamental conhecido como “recency bias” e acreditam que esse movimento é duradouro e sustentável. Assim, como na visão delas existe um excesso de  urânio no  mercado, ainda  que os números mostrem exatamente o contrário, elas se tornam cada vez mais complacentes e adiam as compras por contrato, preferindo usar o mercado spot (à vista) e traders para suprir suas necessidades mais imediatas (até 2 anos). Com isso, o preço do urânio, que ainda está na casa dos US$25/libra, não dá nenhum incentivo a mineradoras para desenvolver novos projetos ou mesmo aumentar a produção. Na verdade, esse nível de preço sequer encoraja a continuidade da produção existente, de sorte que várias empresas já optaram por fechar minas, inclusive a de McArthur River, a maior e mais concentrada do mundo, por exemplo. Além de reduzir a capacidade atual, isso faz com que, quando a retomada aconteça, e acredito piamente que ela vá acontecer num futuro próximo, o preço do urânio possa sofrer um overshooting. A demanda já é maior que a oferta há dois anos consecutivos e é certo que também será em 2020. Aliás, é certo que a demanda será maior que a oferta por muito mais tempo, já que não se retoma a atividade de uma mina parada em menos de dois anos e para começar um projeto de mineração desde o começo, leva-se pelo menos uns 8-10 anos. Obviamente, para isso acontecer, o preço do metal deve estar bem acima de onde está hoje, para prover incentivo suficiente às mineradoras. Assim, a hora de se investir é quando há um sentimento de abundância no mercado e os compradores estão complacentes, achando que o passado recente se repetirá no futuro, a despeito dos avisos. Estamos vendo hoje talvez o período na história de maior apelo ao investimento em urânio, com produção em queda, demanda em alta e preços de venda abaixo do custo de produção. Disclaimer: Esse texto reflete a opinião do autor e não constitui uma sugestão, recomendação, indicação e/ou aconselhamento de investimento. Nenhuma decisão de investimento deve ser tomada com base nas informações ora apresentadas, cabendo unicamente ao investidor a responsabilidade sobre qualquer decisão que venha a tomar. O autor detém e negocia ativos ligados ao tema abordado em sua carteira proprietária e/ou na de clientes sob sua gestão...

read more